«Wir erleben derzeit die längste und tiefste Krise der Private-Equity-Branche»

Weltweit sitzen Private-Equity-Firmen laut einer Studie des Beratungsunternehmens Bain  &  Company auf unverkauften Unternehmen im Wert von rund 3,6 Billionen Dollar. In den vergangenen Monaten erreichten die Börsengänge einen Tiefpunkt. «Das war ein sehr schwieriges zweites Quartal», sagt Maurice Pedergnana, Geschäftsführer des Branchenverbands Seca. «Eine ganze Reihe von Gesellschaften hatte bereits die erforderlichen Dokumente bei den Aufsichtsbehörden eingereicht. Aber nach den Zollankündigungen vom 2. April kam die Angst vor einer Rezession auf, und die Unsicherheit an den Finanzmärkten war sehr hoch.» Für ein IPO brauche man eine niedrige Volatilität und stabile Erwartungen.

Bewertungslücke

Einen Rückstau gibt es auch bei Firmenverkäufen und Fusionen. In vielen Fällen erschweren unrealistische Preisvorstellungen auf Verkäuferseite die Transaktionen erheblich. Während der Pandemie-Jahre erlebte die Private-Equity-Branche eine beneidenswerte Geldschwemme. Die Mittelzuflüsse in die Anlageklasse, die mit traumhaften Renditen immer mehr Anleger lockte, erreichten 2021 ihren bisherigen Höhepunkt. Neue Fonds konnten sich vor Neugeldern kaum retten. Das Angebot an billigem Geld war viel grösser als das Angebot an attraktiven Firmen, und so schossen die Preise bald durch die Decke. Die Fondsmanager waren bereit, neue Portfoliounternehmen zu teilweise extrem hohen Bewertungen zu kaufen. «Seither hat sich die Welt weitergedreht, unter anderem sind die Zinsen gestiegen, was die Bewertungen naturgemäss drückt. Gleichzeitig hat das geopolitische Umfeld die Globalwirtschaft beeinträchtigt», sagt Nikolaus Hubmann, Leiter für die Region DACH im Bereich direkte Private-Equity-Anlagen bei der Privatbank Pictet. All diese Faktoren hätten dazu geführt, dass sich die Prognosen, die Grundlage dieser Bewertungen waren, in den vergangenen Jahren nicht bewahrheitet hätten. «Wir sehen heute eine grosse Divergenz zwischen dem, wie einige Assets vor ein paar Jahren bewertet wurden, und wo die Bewertungen heute stehen», fügt der Private-Equity-Experte hinzu.

Eine nötige Anpassung an ein neues Gleichgewicht wird Jahre dauern, erwarten Marktbeobachter. In zahlreichen Fonds würden Investments zudem mit völlig wirklichkeitsfremden Bewertungen aufgeführt. «Teilweise sind diese Bewertungen in den Büchern 20 bis 30  Prozent höher als in der Realität», sagt ein Branchenkenner. Aufseiten der Anleger gibt es kein grosses Interesse daran, die Bewertungen in den Büchern anzuzweifeln, und sie halten so das System zum Schein aufrecht. «Die Boni der Portfoliomanager von Versicherungen und Pensionskassen sind abhängig von ihrer Performance. Natürlich wollen sie nicht, dass die Bewertungen deutlich nach unten korrigiert werden», so der Insider.

Fett angesetzt

Als das Geld noch sprudelte, haben einige Private-Equity-Firmen an den falschen Stellen Fett angesetzt: Exzessiver Personalaufbau und Eröffnungen neuer Büros erschienen während der Boomjahre angebracht. Jetzt müssen einige Player vor allem beim mittleren Management den Rotstift ansetzen. Ufenau-Partner Dieter Scheiff möchte über den Stellenabbau bei Wettbewerbern nichts sagen – nur so viel: «Wir bekommen aktuell einige sehr gute Bewerbungen.»

Marktkenner Hubmann geht davon aus, dass einige Player in diesem anspruchsvollen Marktumfeld verschwinden werden: «Man hört immer mehr von Fonds, die es nicht schaffen, Mittel im angestrebten Volumen aufzunehmen.» So hat auch die renommierte Firma Capvis das Fundraising für neue Fonds eingestellt und die Frankfurter Niederlassung geschlossen. «Wir haben uns aufgrund der besonderen Marktlage dafür entschieden, unsere Strategie anzupassen», sagt Managing Partner Daniel Flaig. Gespräche mit Investoren hätten bereits in den vergangenen Jahren gezeigt, dass vielen der Appetit auf neue Investments in Funds vergangen war. Neu wird Capvis einen Deal-by-Deal-Ansatz verfolgen und neben institutionellen Investoren auch Family Offices und Privatbanken ansprechen.

Equistone in Nöten

Anfang dieses Jahres hat auch Equistone Partners, einer der führenden KMU-Investoren in Europa, das Fundraising für den nächsten Fonds vorerst gestoppt und investiert zunächst nur noch in bestehende Portfoliounternehmen. Im Rahmen dessen kam es laut Bloomberg zu einem Personalabbau von rund 70 auf etwa 50  Stellen. Viele hochrangige Mitarbeiter haben das Unternehmen angeblich freiwillig verlassen. Branchenkenner berichten, dass das Schweizer Büro in Zürich-Enge geschlossen werde, was Hand in Hand mit weiteren Abgängen von Top-Leuten ginge. Equistone nahm auf Nachfrage keine Stellung zu diesem Gerücht.

Wenn Kaderleute gehen, dann schrillen bei Investoren die Alarmglocken. Private Equity ist ein People-Business, wie in der Branche immer wieder betont wird. So sorgen auch die jüngsten Rochaden bei EQT nicht gerade für Begeisterungsstürme. Ende Mai hat Per Franzén den Chefposten des schwedischen Private-Equity-Investors übernommen. Er löste Christian Sinding ab, der das Unternehmen seit 2019 von Zürich aus geleitet hatte. Im vergangenen Jahr hatte Franzén als Leiter des Europa- und Nordamerika-Geschäfts unter schwierigen Marktbedingungen 22  Milliarden Euro für einen neuen Fonds aufgetrieben – das dürfte der Familie Wallenberg, Mehrheitseigentümerin der börsenkotierten Firma, gefallen haben.

Innerhalb des Unternehmens scheint Franzén aber nicht nur Fans zu haben. Seit seinem Amtsantritt haben zahlreiche Top-Leute EQT verlassen. In schwedischen Medien wird über die Hintergründe spekuliert. Die Abgänge könnten im Zusammenhang mit der umfassenden Umstrukturierung stehen, die der neue CEO angekündigt hat. Die Zusammenlegung von zwei grossen Geschäftsbereichen wäre dabei nur der Anfang gewesen.

Viel trockenes Pulver

Obwohl EQT in diesem Jahr zahlreiche –teilweise grosse – Investitionen getätigt hat, halten die Schweden mehr als 50  Milliarden Dollar, die investiert werden sollen – sogenanntes Dry Powder. Auf den ersten Blick erscheint es wie ein Widerspruch, dass trotz harzigem Fundraising die Kriegskassen vieler Private-Equity-Häuser ordentlich gefüllt sind. Laut Daten von S&P Global verfügten globale Private-Equity-Fonds über fast 2,5 Billionen Dollar an Dry Powder, was einem moderaten Rückgang gegenüber dem Rekordwert von 2,7 Billionen Dollar vor zwei Jahren entspricht.

Doch bei genauerem Hinsehen ist das ein problematischer Wert. Denn für die Verwalter der Private-Equity-Fonds ist die Krux nicht die Höhe des ungenutzten Kapitals, sondern wie alt dieses ist. Fast ein Viertel des weltweiten Dry Powder von Buy-out-Fonds wurde vor vier oder mehr Jahren eingesammelt. Ein klares Signal dafür, dass die PE-Firmen keine attraktiven Deals finden und die Renditeerwartungen zurückgeschraubt werden müssen.

Zu den Spitzenreitern bei den Dry-Powder-Beständen zählt Blackstone, eine der weltweit grössten börsenkotierten Private-Equity-Firmen. Das verfügbare Kapital ist auf 177 Milliarden Dollar angewachsen. Stephen Schwarzman, CEO von Blackstone, hat bei der Bekanntgabe der Quartalsergebnisse erklärt, dass sich das Unternehmen auf makroökonomische Unsicherheit einstelle und seine enormen Finanzreserven nutzen wolle, um Geschäfte zu tätigen, wenn andere Investoren zögern, aktiv zu werden: «Einige der besten Zeitpunkte für Investitionen sind in einer risikoaversen Welt, wenn die Stimmung am negativsten ist.»

Doch genau diese volkswirtschaftliche Unsicherheit ist eine Gefahr. Denn Private-Equity-Firmen sind nicht nur Kapitalgeber, sondern vor allem aktive Mitarbeiter ihrer Portfoliounternehmen. Ziel ist es, die Firmen strategisch weiterzuentwickeln, um so den Unternehmenswert zu steigern. Von dieser Seite droht vielen Fonds weiteres Ungemach. Von den gut 13'000 Private-Equity-finanzierten Unternehmen in Europa könnten fast zwei Drittel erheblich von US-Zöllen betroffen sein. Sie kommen aus Sektoren wie Bauwesen, Maschinenbau, Logistik und Industrie sowie Einzelhandel, Bekleidung und Automobil. «Seit dem ‹Liberation Day› in den USA befinden wir uns in einer Risk-off-Phase. Risikoreiche, grundlegende Entscheidungen werden verschoben, neue Projekte verzögern sich», hat auch Flaig von Capvis bei den Portfoliofirmen beobachtet.

Not for sale

Eines der Symptome der aktuellen Marktlage ist eine längere durchschnittliche Haltedauer von Private-Equity-Investments. In Europa sind mehr als 40  Prozent der Portfoliounternehmen seit über fünf Jahren in der Hand von Private-Equity-Firmen, mehr als fünf Prozent seit mehr als zehn Jahren – höchstwahrscheinlich streben viele von diesen seit einigen Jahren einen Exit an. «Es hat sich viel aufgestaut», sagt Private-Equity-Experte Pedergnana. Sowohl bei Buy-out- als auch bei Venture-Capital-Fonds würden Investoren und Limited Partner auf die Rückzahlungen warten. «Diese Fondsmanager geraten unter Druck, wenn sie eine Haltedauer von zehn Jahre versprochen haben.»

Wie gross der Handlungsdruck werden kann, wenn Investoren Anspruch auf die Rückzahlung ihres Geldes haben, hat zuletzt die Partners Group zu spüren bekommen. Im Mai war der Verkauf des Energiedienstleisters Techem an die US-Private-Equity-Firma TPG geplatzt – vor allem wegen kartellrechtlicher Bedenken der EU-Kommission. Daraufhin war die Partners Group gezwungen, die Kontrollmehrheit von 51  Prozent an einen eigenen Infrastruktur-Fonds zu verkaufen, kleinere Anteile gingen an neue Partner. Nun muss ein neuer Käufer gefunden werden – nicht leicht im aktuellen Umfeld.

Mit Zustimmung der Mehrheit der Investoren kann die Laufzeit eines Fonds verlängert werden. Doch selbst bei einer solchen Lösung verlangen die Anleger oft einen Teil der Liquidität und drängen wenigstens zu einigen Exits. Für viele Private-Equity-Firmen ist der Druck, Cash bereitzustellen, so stark gestiegen, dass sie Anteile mit teilweise zweistelligen Bewertungsabschlägen an Secondary-Fonds verkauft haben. Diese Fonds sind spezialisiert darauf, Anteile von Private-Equity-Fonds zu kaufen. Es überrascht nicht, dass diese Portfolios wie kein anderes Segment im Privatmarkt-Geschäft gewachsen sind. Im vergangenen Jahr stieg das Transaktionsvolumen auf über 160 Milliarden Dollar –ein Wachstum von 45  Prozent gegenüber 2023. Ein deutliches Zeichen für den enormen Liquiditätsbedarf in der Branche. «Secondaries haben in den vergangenen Jahren an Grösse und Reife gewonnen, und dieser Trend wird sich auch noch fortsetzen», urteilt Hubmann von Pictet. Für viele Manager sind Sekundärmarktfonds im aktuell schwierigen Marktumfeld ein willkommenes Vehikel, um sich Liquidität für neue Fonds zu beschaffen.

Klein, aber fein

In den vergangenen Jahren haben sich Private-Equity-Häuser im Small- und Mid-Market-Segment als sehr robust erwiesen. So hat beispielsweise Ufenau 2024 ein Rekordjahr mit über 60  Transaktionen hinter sich. Vor wenigen Wochen konnte das Unternehmen aus Pfäffikon SZ seinen achten Fonds mit einem Volumen von 2,1 Milliarden Franken schliessen. Nachfolgelösungen bieten für diese Player viel Potenzial –immer mehr Firmeneigentümer sehen Private Equity als Chance. «Unser Geschäftsmodell wird immer interessanter für Unternehmer. Anders als im angelsächsischen Raum und Skandinavien wissen in der DACH-Region viele von ihnen nicht, was Private Equity ist. Aber das ändert sich gerade», sagt Dieter Scheiff, einer von sechs Partnern von Ufenau.

Diese Strategie steht nun auch bei Capvis im Fokus. «Wir konzentrieren uns jetzt auf das, was wir am besten können. Und das sind Nachfolgethemen bei Familienunternehmen», sagt Flaig. Ironischerweise haben viele Private-Equity-Firmen selber Nachfolgeprobleme. Investoren zögern zunehmend, ihr Kapital für zehn Jahre oder länger anzulegen, wenn die Partner allesamt in ihren Sechzigern sind. Das Resultat: Immer mehr erfahrene Kaderleute der nächsten Generation wagen den Sprung in die Selbstständigkeit. Wie die zwei langjährigen Capvis-Mitarbeiter Eric Trüeb und Philippe Bucher, die vor drei Jahren in Zürich Eevolve gegründet haben. Heute verwaltet das junge Unternehmen mit einem 18-köpfigen Team bereits 375 Millionen Franken. Der Generationenwechsel ist in vollem Gang.