Vor der Abspaltung des US-Geschäfts kommt es zum Tauziehen

Beispiellos

Es wird ein Novum in der Schweizer Wirtschaftsgeschichte sein: Noch nie hat ein SMI-Konzern eine Ländergesellschaft abgespalten. Die Begründungen, die Holcim liefert, sind kurios: Das US-Geschäft sei zu erfolgreich und zu gross, um es als Tochter zu führen. Die alte Holcim würde es im Wachstum bremsen, das Wechselkursrisiko entfalle, und bei einer rein nordamerikanischen Firma sei der Managementfokus ein anderer.

Keinem anderen Weltkonzern mit einem starken US-Umsatz würde so ein Schritt, wie ihn Holcim nun vollzieht, wohl in den Sinn kommen, und bisher hat ihn auch keiner nachgemacht. Auch die Begründung, an US-Börsen gelistete Firmen hätten eine höhere Bewertung, überzeugt nicht. Dafür reicht auch eine Zweitkotierung in New York, ähnlich wie bei Nestlé oder Roche. Holcim wäre ohne Aufsplittung dann Teil des S&P 500 Index, was bereits viele Transaktionen ausgelöst hätte. Aber auch das wäre keine Garantie für eine höhere Bewertung: Der irische Holcim-Konkurrent CRH hat das vor zwei Jahren vorgemacht und die Börsennotierung von der London Stock Exchange an die New Yorker Börse gebracht – ohne grossen Einfluss auf den Marktwert.

Innerhalb Holcims kursieren verschiedene Varianten, woher die Abspaltungsidee stammt. Aus dem Lager von Grossaktionär Schmidheiny, ist eine. Der damalige Strategiechef Ram Muthu verkaufte die Idee intern als die seine, ist eine andere. Nicht wenige aber sind überzeugt, dass Jenisch den Abspaltungsplan in die Köpfe der Verwaltungsräte eingepflanzt hat. Er erwischte viele Holcim-Leute auf dem falschen Fuss. «Intern waren wir schockiert», sagt eine Kaderperson: «Für die meisten von uns kam das aus heiterem Himmel.» Auch CEO Miljan Gutovic mochte die Idee nicht, hört man. Denn sein Reich wird dadurch gleich um 40 Prozent beschnitten. Aber er macht seither gute Miene zum bösen Spiel und sagt, was er sagen muss: «Ich brauchte zunächst ein paar Tage, um einzuschätzen, wie es in Zukunft aussehen wird», so Gutovic heute. «Doch die Idee hat mich schnell überzeugt.»

Realistischer drückt es Benoît Bazin aus, CEO des Konkurrenten Saint-Gobain. In einem Gespräch mit der «NZZ» kürzlich führte er eine Reihe von Gegenargumenten an: Gebäudelösungen seien nicht nur in den USA, sondern auf der ganzen Welt gefragt. Zudem gebe es viele Synergien in einem globalen Konzern. Und schliesslich sei es seiner Firma auch ohne US-Kotierung gelungen, amerikanische Investoren zu gewinnen. Er schloss mit einem Seitenhieb: «Und ich bin glücklich mit meinem europäischen CEO-Salär.»

Denn nicht wenige haben den Verdacht, dass der grösste Profiteur der Abspaltung Jenisch selber ist. Er wird Amrize im Doppelmandat als Chairman und CEO führen. In seinen knapp acht Jahren bei Holcim zog er insgesamt über 65 Millionen Franken aus dem Konzern, letztes Jahr verdiente er 5 Millionen. In den USA hingegen sind deutlich höhere Chefgehälter üblich, in seiner neuen Funktion kann er deshalb mit 10 bis 20 Millionen jährlich rechnen.

Vergessen sind seine Treueschwüre: «Ich hoffe, meine Karriere bei Holcim zu beenden» und «Ich habe immer gesagt, ich bin committet für die nächsten zehn Jahre», versprach er noch vor zwei Jahren. Seine wenig nachvollziehbare Argumentation heute: «Amrize ist Holcim! 100 Prozent der Amrize-Aktien werden den Holcim-Aktionären zugeteilt. Darum bleibt mein Treueschwur gültig.» Vergessen ist auch, dass er ein US-Management für Amrize versprochen hatte. Der gebürtige Deutsche wird für seine neue Rolle nicht mal in die USA ziehen, sondern den Milliardenkonzern von seinem Wohnsitz im steuermilden Kanton Schywz aus leiten.

Klar ist: Im Abspaltungsprozess spielt er eine problematische Doppelrolle. Logischerweise muss er als VR-Präsident den gesamten Prozess steuern, was er auch, wie mehrere Beteiligte bezeugen, sehr aktiv tut. Aber als Chairman muss er das Wohl des Gesamtkonzerns im Auge behalten, als zukünftiger Leiter der Amerika-Tochter hingegen nur die US-Anliegen vertreten. Die Interessenkonflikte sind offensichtlich.

Dabei präsentierten die Headhunter von Egon Zehnder diverse externe Kandidaten für den Posten des Amrize-Chefs. Sie alle gefielen dem Board unter Präsident Jenisch nicht. Fast genau ein Jahr nach der Verkündung der Abspaltung gab dieser dann bekannt, das Amt selber auszufüllen. Wie lange vorher er das schon für sich entschieden hatte und wie das seine Entscheidungen beeinflusst haben mag – unbekannt. Aber spätestens in diesem Moment hätte er sich selber aus dem Spiel nehmen müssen und einen unabhängigen Gesamtverantwortlichen für die Abspaltung einsetzen müssen. Und andererseits war das Projekt zu diesem Zeitpunkt bereits weit fortgeschritten, viele Entscheide längst getroffen.

Leistungsausweis

Dass Jenisch tatsächlich die beste Person für diesen Job ist, mag durchaus sein, denn unzweifelhaft hat er grosse Verdienste um Holcim: Er hat in seinen siebeneinhalb Jahren Amtszeit den einst weltgrössten Zementhersteller umgebaut wie noch nie ein anderer CEO einen SMI-Konzern. Er hat die Performance-Kultur zurückgebracht. Und er hat – nach langen Anlaufschwierigkeiten – den Aktienkurs wiederbelebt. «Aktuell ist der Börsenkurs seit der Bekanntgabe des Spin-offs am 28.  Januar 2024 über 30  Prozent im Plus gegenüber einem stagnierenden SMI», so Jenisch: «Insgesamt ist Holcim der Top-Performer des SMI in den vergangenen drei Jahren.» Das ist die eine Möglichkeit, es zu sehen, und sie ist nicht falsch. Die andere, ebenso richtige ist: In den letzten fünf Jahren hat Holcim an der Börse schlechter abgeschnitten als fast alle wichtigen Konkurrenten.

Die Folge der problematischen Konstellation: ein gewaltiges Tauziehen innerhalb des 26-Milliarden-Konzerns. Der grösste Konfliktpunkt war die zukünftige Ausrichtung von Holcim. Jenisch, so ist zu hören, soll seinem CEO die Strategiepapiere diktiert haben, die er dem Verwaltungsrat vorlegen musste: Fokus auf Margenstärke, Disziplin bei den Dividenden und Dekarbonisierung, um das CO2-Risiko in Schach zu halten. Dabei hatte Gutovic eigentlich eine ganz andere Strategie geplant: Wachstum durch Übernahmen im Bereich Gebäudetechnik, ebenso wie das Amrize macht, nur eben ausserhalb Nordamerikas. Doch seit der Ankündigung der Abspaltung wurden dort keine relevanten Übernahmen mehr getätigt: «Wir haben im vergangenen Jahr vielleicht keine ganz grossen Firmen gekauft, aber zusammen belaufen sich die 22 von uns getätigten Akquisitionen auf einen Unternehmenswert von rund einer Milliarde Schweizer Franken», so Gutovic dazu. Das sind angesichts der Grösse von Holcim Peanuts.

Gutovic wollte viel mehr: die deutsche Xella übernehmen, einen Bautechnikkonzern in Private-Equity-Besitz, mit einem Umsatz von 1,4 Milliarden Euro und gesunder Marge von rund zehn Prozent. Die Gespräche mit dem US-Eigentümer Lone Star waren bereits weit fortgeschritten, als Gutovic sie dem Board präsentierte. Doch Jenisch mochte die Idee nicht und verbot dem CEO, sie weiterzuverfolgen. «Miljan hätte diesen Entscheid gerne getroffen, doch ihm waren die Hände gebunden», sagt ein Eingeweihter. So ist anzunehmen, dass der Milliardendeal nach dem Abgang von Jenisch wieder auf den Tisch kommt. «Auch nach der Ausgliederung werde ich eine aggressive M&A-Strategie verfolgen», kündigt Gutovic denn auch an.

Intern umstritten war auch die Verteilung der Schulden. Hier zog der CEO ebenfalls den Kürzeren: Gutovic wollte sie nach dem Ausmass der kreditfinanzierten Zukäufe in den letzten Jahren aufschlüsseln. Dann hätte die US-Tochter das Gros der Schulden schultern müssen – woran Jenisch kein Interesse hatte. So wurde schliesslich entschieden, dass der Split im Verhältnis zum EBITDA erfolge. Damit muss Holcim 58 Prozent der Verbindlichkeiten übernehmen, Amrize kommt mit 42 Prozent davon. Das verleiht Amrize wie Holcim eine Bewertung von BBB+ bei den Ratingagenturen. «Eine faire Ausgangslage für beide Unternehmen», wahrt Gutovic den Schein. Kein grosses Thema war hingegen die Cash-Verteilung: Weil zum einen wenig Barmittel vorhanden sind wegen der Aktienrückkäufe und Dividenden, weil zum anderen aus den Cashflow-Statements klar ersichtlich ist, aus welchen Regionen und Sparten das Geld kommt.

Zerrüttung

Dafür geben die Rückstellungen für die Schadenersatzforderungen amerikanischer IS-Opferfamilien zu reden. Die zuständige Anwältin Amal Clooney, nebenher Ehefrau von Schauspieler George Clooney, vertritt 871 überlebende Yazidi Americans in deren juristischem Kampf gegen Holcim. «Das ist das Erbe von Lafarge SA und stammt aus der Zeit vor der Übernahme durch Holcim», so Gutovic: «Darum wird dies auf der Ebene der juristischen Einheit Lafarge SA bleiben» – sprich Holcim. Amrize musste also keine Rückstellungen bilden, obwohl die Klage vor einem New Yorker Gericht geführt wird. Der Schuss könnte nach hinten losgehen: Clooney weist gegenüber BILANZ auf neue Klagen hin, die sich auch gegen Holcim U.S., also die zukünftige Amrize, richten. Und sie kündigt an: «Wir werden uns weiterhin mit Nachdruck für unsere Klienten einsetzen und prüfen aktiv alle möglichen Optionen, um sicherzustellen, dass unsere Klienten die ihnen zustehende Entschädigung erhalten.»

Die monatelangen internen Auseinandersetzungen haben das Verhältnis von Jenisch zu seinen Kaderleuten zerrüttet. «Jan hat die Zukunft des Unternehmens zerstört», sagt einer, der fast täglich mit ihm zu tun hat. CEO Miljan Gutovic erzählte seinen Vertrauten im Herbst sogar, er habe genug, könne nicht mehr mit Jenisch arbeiten, werde zurücktreten. Wahr hat er das freilich nicht gemacht, zumal sich das Problem am 15. Mai mit der Verabschiedung von Jenisch von selbst löst.

Den Verdacht, dass Jenisch eigenmächtig für eine optimale Ausgangslage seiner Amrize auf Kosten von Holcim gesorgt habe, weist dieser von sich: «Alle wichtigen Entscheide werden von mehreren unabhängigen Experten geprüft und in Form von ‹Expert Opinions› dokumentiert», sagt er und verweist auf Vizepräsidentin Hanne Sørensen, die als Lead Independent Director die VR-Sitzungen zu den Abspaltungsfragen führt. Ihre Aufgabe wäre es, Jenisch zu kontrollieren. «Sie hat eine gewisse Objektivität und Unabhängigkeit reingebracht», sagt jemand, der es wissen muss: «Aber Jan Jenisch ist ein megastarker Charakter, von Kontrollieren kann nicht die Rede sein.» Bei Amrize wird seine Macht noch unumstrittener sein: Zum einen hat er dort das in der Schweiz verpönte Doppelmandat. Zum anderen hat er die übrigen Board Members selber handverlesen.

Zement-Defizit

Langfristig wird sich die Holcim-Strategie an jene von Amrize angleichen: Man will sich aus dem margenstarken, aber CO2-belasteten Zementgeschäft diversifizieren. Der Bereich Gebäudetechnik soll deshalb in den nächsten fünf Jahren von heute sechs auf zehn Milliarden anwachsen, zur Hälfte durch Übernahmen, und dann 50 Prozent des Umsatzes ausmachen.

Geografisch sind die beiden Konzerne zunächst sauber getrennt. Doch das dürfte nicht so bleiben. «Es gibt keinerlei Vorschriften, wer wohin expandieren darf», bestätigt Gutovic entsprechende BILANZ-Recherchen. Will heissen: Amrize könnte auch in Europa oder Südamerika aktiv werden, Holcim in Nordamerika. Die Situation wird sich spätestens ergeben, wenn einer der beiden Konzerne eine multinationale Firma übernimmt – eine Frage der Zeit, denn beide haben eine M&A-Strategie angekündigt. Und Holcim wird weiterhin in die USA exportieren, trotz der neuen Trump-Zölle. Denn das Land hat ein Zement-Defizit und muss rund 20 Prozent seines Bedarfs einführen. Dabei muss Holcim in Zukunft nicht über Amrize gehen, sondern ist frei in der Wahl seiner Vertriebspartner.

Problematisch ist auch die US-Marke Elevate. Holcim hat sie vor drei Jahren rund um das Membran-Geschäft entwickelt, eine Commodity. Die Werke dafür stehen auf beiden Seiten des Atlantiks, sie auseinanderzureissen, macht keinen Sinn. Vorerst werden nun beide Firmen die Marke nutzen, in den nächsten zwei Jahren soll dann eine endgültige Lösung gefunden werden. «Das ist ein Chaos», kommentiert eine Kaderperson. Ein ähnliches Problem stellt sich im Technikcenter, das Holcim an ihrem Hauptsitz in Zug betreibt. Von den 120 Mitarbeitern werden 25 bis 30 zu Amrize wechseln – aber im selben Gebäude wie Holcim bleiben.

Thomas Schmidheiny ist mit 6,5 Prozent der grösste Aktionär von Holcim und wird es anfangs auch bei Amrize sein. Interessanterweise hat er dort jedoch – anders als bei Holcim – keinen Vertreter ins Board entsandt. Und damit stellt sich die Frage, wie lange er bei der US-Firma Aktionär bleiben wird – gut möglich, dass er seine Titel bei den geplanten Aktienrückkäufen andienen wird, zumal die Dividende bei Amrize mit einer Payout Ratio von 20 Prozent eher gering sein wird. Und Schmidheinys Herz schlägt bekanntlich für die Schweiz, Mexiko, Südamerika, Ägypten – Gebiete, in denen Holcim stark ist. Die Märkte in Subsahara-Afrika sollen mittelfristig abgegeben werden (der Verkauf des Nigeria-Geschäfts ist bereits angekündigt), auch der Rückzug aus Australien wird intern diskutiert. Am Schluss wird Holcim sich auf Europa und das besonders lukrative Lateinamerika konzentrieren. Miljan Gutovic wird deutlich mehr Freiheiten haben, den Konzern strategisch nach seinem Willen zu entwickeln. Jenisch hat bei Amrize sowieso freie Bahn.

Die beiden werden ihren Weg gehen. Und irgendwann werden sie wieder aufeinandertreffen.