Inflationsängste, bremsende Notenbanken und taumelnde Börsen: Was Anleger jetzt wissen müssen

Schon jetzt sucht das Bremsmanöver seinesgleichen. Die in den G10-Staaten vollführte geldpolitische Straffung ist schon jetzt die stärkste und schnellste aller Zeiten. Die Reaktion der Finanzmärkte auf die Kehrtwende blieb nicht aus. Der S&P 500 startete in den ersten vier Monaten so schlecht ins Jahr wie seit 1939 nicht mehr und erfüllte Mitte Juni die Kriterien für einen Bärenmarkt. Für vorsichtigere Anleger besonders bitter war, dass zur selben Zeit der Obligationenmarkt in die Knie ging. US-Staatsanleihen erlebten sogar das schlechteste Quartal seit 230 Jahren. An Aktien- und Bondmärkten wurden zweistellige Billionenbeträge ausradiert.

«In den ersten fünf Monaten wurde ein klassisches Portfolio aus 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Obligationen so schwer getroffen wie seit Messbeginn 1962 nicht mehr. «Kunden wollen wissen, ob es wieder besser oder schlechter wird», sagt Ward. Sie schliesst weitere Kursverluste nicht aus, aber Ängste vor dem grossen Crash hält Ward für übertrieben: «Ungleichgewichte, wie sie vor der Finanzkrise auftraten, deren Bewältigung mehrere Jahre in Anspruch nimmt und die an den Börsen zu Rückschlägen von 30 bis 50 Prozent führen, sehe ich nicht.»

Die Expertenwelt ist gespalten. Während Anlagegrossmeister Stanley Druckenmiller einen langen Bärenmarkt prognostiziert, glaubt Wall-Street-Orakel Marko Kolanovic, dass die Verluste zu Jahresende wieder ausgebügelt sein werden.

Überhitzter Arbeitsmarkt 

Wie es an den Finanzmärkten im zweiten Halbjahr weitergeht, liegt in erster Linie an der Inflation und der Geldpolitik der Notenbanken. Preissteigerungen sind en vogue. In Deutschland planten im Mai so viele Unternehmen eine Preiserhöhung wie noch nie.

In den USA wird die Teuerung von der angespannten Lage auf dem Arbeitsmarkt angeheizt. Dort kommen auf jeden Arbeitssuchenden zwei freie Stellen. Für Henning Stein, bei Invesco Global Head of Thought Leadership and Market Strategy, ist der überhitzte US-Arbeitsmarkt «das Risiko Nummer eins». Je länger die Preise steigen, desto grösser ist die Gefahr von Lohn-Preis-Spiralen, und diese machen die Inflation zu einem längerfristigen und schwer zu bekämpfenden Problem.

Hoffnung machen sogenannte Basiseffekte. Haben sich die Ölpreise in den vergangenen zwölf Monaten beinahe verdoppelt, ist eine solche Steigerung vom aktuellen Preisniveau aus nur schwer vorstellbar. «Es gibt erste Zeichen, dass die scharfen Anstiege auslaufen», sagt etwa Mario Geniale, Anlagechef der Bank CIC. UBS-Ökonom Alessandro Bee hält das genaue Timing der Inflationspitze für schwierig: «Wo der Peak genau liegt, hängt von der kurzfristigen Entwicklung der Ölpreise ab.»

Aber mittelfristig geht Bee von einer Stabilisierung der Preise aus und rechnet aufgrund der Basiseffekte damit, dass der Einfluss der Energie auf die Teuerung im zweiten Halbjahr abnimmt. Vorreiter sind die USA, in Europa dürfte dieser Peak erst später überschritten sein.

Freundlicher Ton erhofft 

Entspannt sich das Preiswachstum, sollten sich auch die Sorgen der Währungshüter hinsichtlich der Teuerung etwas verringern. «Der Ton könnte dann wieder etwas weniger aggressiv werden», sagt Paola Toschi, Strategin bei J.P. Morgan Asset Management (JPMAM). Eine Erholung sowohl bei Aktien als auch bei den Kursen der Anleihen wäre dann wahrscheinlich.

Zu kräftig darf der Rebound allerdings auch nicht ausfallen. Denn steigende Aktienkurse konterkarieren die geldpolitischen Straffungsaktionen der Notenbanken. Je höher die Kurse, desto einfacher können sich Unternehmen finanzieren. Gemessen wird dies im Financial Condition Index (FCI). «Aktienbullen vergessen häufig, dass ein Aktienrally eine FCI-Entspannung bedeutet und es dann sogar noch mehr Zinserhöhungen braucht, um dem entgegenzuwirken», sagt Makroexperte Julian Brigden von MI2. So richtig zugedreht wurde der Geldhahn noch nicht. Die Finanzierungsbedingungen sind immer noch besser als im historischen Durchschnitt.

«Massnahmen überzogen»

Nach wie vor sickert sehr viel Liquidität durchs System. «Die Fiskalpakete kamen zu einer Zeit, als vieles schon gelöst war, und waren fast unverantwortlich gross. Im Grossen und Ganzen waren die Massnahmen zur Bekämpfung der Covid-Krise überzogen», sagt Henning Stein.

Das Inflationsgespenst vor Augen, drehen die Notenbanken den Geldhahn zu. Nachdem sie jahrelang vergeblich auf höhere Zinsen gepocht hatten, setzten sich in der Eurozone nun erstmals die Falken durch. EZB-Chefin Christine Lagarde stellte ihre Kampagne der geldpolitischen Straffung mit dem Ausstieg aus den Netto-Anleihenkäufen und zwei Zinsschritten vor. Die UBS prognostiziert für die Eurozone Ende Jahr einen Leitzins von 0,75 Prozent und Ende 2023 von 1,75 Prozent.

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) wartete, anders als gedacht, nicht auf die EZB und preschte am 16. Juni mit einem grossen Zinsschritt von 50 Basispunkten vor. Damit hat SNB-Chef Thomas Jordan offenbar den Fokus von der Bekämpfung der Frankenstärke auf die Eindämmung der Inflation verlegt. Laut UBSÖkonom Bee dürfte die SNB die Leitzinsen im September nochmals um 0,5 und im Dezember um 0,25 Prozentpunkte in die Höhe schrauben.

Die Fed ist bei der geldpolitischen Straffung ein Stück weiter. Mit 75 Basispunkten hob die US-Notenbank den Leitzins am 15. Juni so stark an wie seit 1994 nicht mehr. Alessandro Bee prognostiziert, dass die Fed die Zinsen in den nächsten Quartalen «rasch und stark» auf 3 bis 3,25 Prozent anheben wird. Für Anfang 2023 rechnet er mit einer Pause. «Die Fed schaut dann, wie sich die Zinsen auf die Wirtschaft auswirken: Ist die Inflation deutlich zurückgegangen oder die Wirtschaft abgestürzt? Oder beides?»

Die Massnahmen der Zentralbanken bremsen die Weltwirtschaft. «Die Inflationsraten dürften sinken, aber die Frage ist, wie hoch das Wachstum bleibt», sagt John Bilton, Head Global Multi-Asset Strategy bei JPMAM. Das von der University of Michigan gemessene Verbrauchervertrauen fiel auf den tiefsten Stand seit Messbeginn im Jahr 1978. «Das Rezessionsrisiko ist raufgegangen. In den USA von 10 auf 30 Prozent, in Europa von 10 auf 50 Prozent», sagt Mike Bell, Global Market Strategist bei JPMAM.

In Europa belaste die Ukraine-Krise die Wirtschaft stärker, und zudem wurden, anders als in den USA, keine Stimulus-Schecks ausgeteilt. Rohstoffe bleiben für die Konjunktur eine Gefahr. Beim JPMAM-Experten Vincent Juvyns stehen die Energiepreise auf der Liste der Sorgen ganz oben. «Gas und Öl sind eine Waffe, die Russland benutzen könnte», sagt er. Je länger die Energiepreise so hoch sind, desto wahrscheinlicher werden Zweitrundeneffekte und eine Rezession in Europa.

Traum von milder Rezession

Bei einigen Experten gilt eine leichte Kontraktion der Wirtschaft bereits als Wunschszenario. «Eine milde Rezession wäre positiv. Die Inflation würde sinken, die Straffungsmassnahmen der Notenbanken würden wohl ausgesetzt», sagt Invesco-Experte Stein. Möglich, dass die Notenbanker genau ein solches Szenario anvisieren. Die Frage ist nur, ob es sich auch realisieren lässt. Denn die Konjunktur ist ein sehr grosser Tanker, der gegen viele Strömungen kämpft und sich nur schwer steuern lässt.

Für die Fed ist ein Soft Landing wohl die Idealvorstellung. Das Wachstum zu verringern, dabei aber eine Rezession zu vermeiden, ist möglich, aber sehr selten. 1994 gelang es Fed-Chef Alan Greenspan. Er hatte die Zinsen jedoch angehoben, bevor die Teuerung aus dem Ruder lief.

Ob die globale Wirtschaft den Rückwärtsgang einlegt, entscheidet sich nicht zuletzt in China. Der einstige Motor der Weltwirtschaft ist mit Corona infiziert und stottert. Die Weltbank hat die Wachstumsprognose für China zuletzt von 5,1 auf 4,3 Prozent reduziert. Für China ein bescheidenes Tempo. Vor 15 Monaten noch für seine strikte Covid-Politik gelobt, ging China mit einem Vorsprung aus der ersten Welle.

Den hat die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt mit seiner Null-Covid-Politik nun gänzlich verspielt. Der Fokus auf chinesische Impfstoffe und die tiefen Impfraten bei alten Menschen sind ein hausgemachtes Problem. «Wie es in China weitergeht, liegt zu einem guten Teil an den Fortschritten bei den Impfungen», sagt Tilmann Galler, Stratege bei JPMAM. Anders als im Westen hat China ein viel geringeres Inflationsproblem und lockert sogar die Geldpolitik. Zuletzt reduzierte die Bank of China die Hypothekarzinsen so stark wie noch nie. Alessandro Bee von der UBS kann sich vorstellen, dass sich Chinas Wirtschaft in der zweiten Jahreshälfte wieder etwas beschleunigt. «Auch die Lockdowns dürften flexibler werden mit der Zeit», sagt Bee.

Für Anleger bringt die Zinswende grosse Veränderungen mit sich. «Wir haben ein neues Regime», sagt John Bilton von JPMAM. Die Zeit des Wachstums um jeden Preis sei vorbei. Investoren rät er, wählerischer zu sein. Bilton empfiehlt, sich auf Fundamentaldaten zu fokussieren und sich weniger auf die Liquidität der Notenbanken zu verlassen.

Haben Anleger früher erfolgreich jeden grösseren Ausverkauf zum Einstieg genutzt, funktioniert diese Taktik nicht mehr. «Wir sind es seit der Finanzkrise gewohnt, dass die Notenbanken den Märkten mit Zinssenkungen und Liquidität unterstützend zur Seite stehen. Das ist ein Impuls, dem die Leute vertrauen. Aber die Zeiten sind vorerst vorbei», sagt CIC-CIO Mario Geniale.

Der neue Realismus 

Waren Wachstumsaktien 2021 an den Börsen die Highflyer, sind die unprofitablen Teile des Technologiemarktes in den vergangenen Monaten geradezu kollabiert. Nun dürften bei Investoren statt wolkiger Zukunftsaussichten ganz andere Qualitäten wie hohe Profitabilität und geringe Verschuldung gefragt sein. «Solche Anlagen waren out und kommen jetzt wieder in den Fokus», sagt Malcolm Smith, Head of International Equities bei JPMAM. Bereiche wie Value, Energie, Finanzwerte und Healthcare zählen zu seinen Favoriten.

«Solange Unternehmen die Gewinne erwirtschaften können, die erwartet werden, können Investoren mit einem Anlagehorizont von fünf Jahren bei Qualitätstiteln von Gesellschaften mit einer marktführenden Position zugreifen», sagt Mario Geniale. Seine «Kollegen an der Front» empfehlen ihren Kunden Qualitätsaktien. Etwa Lindt & Sprüngli, die solides langfristiges Wachstum und eine interessante Dividende bietet.

In dieselbe «Defensive Play»-Kategorie fällt bei der Bank CIC L’Oréal. «Eine Aktie, die seit Jahren höhere Umsätze generiert und Dividenden bezahlt», so Geniale.

Stabile Geschäftsmodelle sind in dem Umfeld auch dringend notwendig. Denn die Inflation wird für viele Firmen zum Problem. Auch wenn Konsumenten auf überdurchschnittlichen Ersparnissen sitzen, halten sie sich zunehmend mit Ausgaben zurück. Zudem können Firmen die gestiegenen Kosten immer schwerer an die Kunden weitergeben. «Wir erwarten, dass die Gewinne unter Druck kommen», sagt Malcolm Smith von JPMAM. Das lastet auf den Kursen. «Kommt die Gewinnrezession, geht es weiter abwärts», prognostiziert Mario Geniale. Geht es nach dem Invesco-Experten Henning Stein, gilt es auch im Ausverkauf Ruhe zu bewahren. «Man sollte strategisch bleiben und nicht in taktischen Aktionismus verfallen», sagt er. Ein Blick zurück beruhigt. So wies der S&P 500, ein Jahr nachdem die Inflation ihren Höhepunkt 1974 überschritten hatte, ein Plus von 34 Prozent auf. Nach der Inflationsspitze im Jahr 1980 waren es sogar 40 Prozent.

Julian Bridgen von MI2 glaubt an Rohstoffe und Edelmetalle wie auch an die Aktienmärkte der Produzentenländer wie Brasilien, Südafrika, Kanada oder Australien, die von den hohen Preisen profitieren.

Bonds sind zurück

Anleger sind nicht mehr auf Aktien beschränkt. Das «Killerargument» für Aktienanlagen, «There is no alternative», kurz «Tina», hat durch die Aktionen der Notenbanken an Gültigkeit verloren. Bei US-Treasuries locken inzwischen wieder Renditen von mehr als 3,2 Prozent. Selbst Schweizer «Eidgenossen» bieten 1,3 Prozent, und das ohne Währungsrisiken. Eine seit Jahren von vielen Investoren gemiedene Anlageklasse kehrt so in den Fokus der Investoren zurück. «Bonds are back», sagt John Bilton.

Bereinigt um die Inflation, ist die Rendite jedoch immer noch negativ, was zumindest nicht grosse Umschichtungen erwarten lässt. Dennoch werden Bonds zunehmend zu einer Option. «Bonds sind eine gute Diversifikation. Besonders für Investoren, die sich Sorgen machen, dass das Wachstum doch nicht so stark ausfällt», sagt Bilton. Gingen die Kurse von Bonds zuletzt mit den Aktienmärkten simultan in die Knie, rechnet Myles Bradshaw, Head of Global Aggregate Bonds bei JPMAM, in Zukunft wieder mit einer sogenannten «negativen Korrelation». Grundsätzlich sind steigende Zinsen für Obligationen Gift. Aber hier scheint schon einiges eingepreist. Bradshaw: «Das Spiel beginnt nicht erst, wir sind bereits in der zweiten Halbzeit.»