Bei diesen Aktien schiesst der Kurs durch die Decke

Besonders hohe Renditen sind unter den etablierten Anlageklassen langfristig an den Aktienmärkten zu finden. Auf börsenkotierte Firmen, die den Zinseszins zu nutzen wissen, ist Daniele Scilingo spezialisiert. Er ist bei Mirabaud Asset-Management-Chef der Schweizer Aktienstrategien. Er nennt die Unternehmen, in denen derart grosses Potenzial steckt, Compounder. «Compound» ist der englische Begriff für Zinseszins. Den deutschen Ausdruck hält er für etwas irreführend, vermittle der doch den Eindruck geringer Risiken und auch kleiner Renditen.

Scilingo ist wohl der Compounding-Experte in der Schweiz. Schon vor Jahren hat er dazu ein Handbuch, seine «Compounding-Bibel», verfasst. Compounder werden dort als Unternehmen von hoher Qualität beschrieben, die über einen langen Zeitraum bedeutende Cashflows erwirtschaften und diese erfolgreich und rentabel reinvestieren.

Grundvoraussetzung, um sich als Compounder zu qualifizieren, ist also ein besonders einträgliches Geschäft, um so möglichst hohe Cashflows zu erzielen. Diese zeigen, wie es dem Unternehmen wirklich geht. Denn Bargeldmittelzuflüsse lassen sich nicht von kreativen Buchungsmethoden verfälschen. «In der heutigen Investmentwelt wird die Gewinnsteigerung pro Aktie oft kreativ angepasst, um die tatsächlichen Ergebnisse zu beschönigen», weiss Scilingo.

Vom Zinseszinseffekt profitieren Anleger, weil ein Compounder den Cashflow zu hohen Renditen wieder investiert. Auch diese Fähigkeit lässt sich in einer Kennzahl ablesen: dem Return on Invested Capital (ROIC), also der Rendite auf das investierte Kapital. «Die Profitabilität des investierten Kapitals ist für Investoren sehr wichtig und das zentrale Kriterium», sagt Daniele Scilingo.

Von den Renditen eines Sparkontos sind die wirklich profitablen Unternehmen meilenweit entfernt. Geberit oder Belimo glänzen beispielsweise mit einem ROIC von über 25 Prozent, und das nachhaltig. Idealerweise kommt zur hohen Profitabilität noch Umsatzwachstum hinzu. «Wenn ich mit einer Rentabilität auf das Kapital von 25 Prozent noch mit fünf bis zehn Prozent im Jahr wachsen kann, kommt das exponentielle Wachstum so richtig in Schwung», so Scilingo.

Wenige Marathonläufer

Investiert ein Unternehmen 1000 Franken mit einer Kapitalrendite von 20 Prozent, steigt der Wert dieser Investition dank Zinseszins binnen 20 Jahren auf 52'000 Franken. Bei einer Rendite von 30 Prozent sind es bereits 374'000 Franken. Eine solche Gewinnsteigerung wird entweder direkt in den Aktienkurs eingepreist oder führt zu einer sinkenden Bewertung, die wiederum Anleger anzieht.

Der Vermögensverwalter Comgest investiert seit 35 Jahren in Compounder. Das Flaggschiff namens Comgest Growth Europe wird mit solchen Titeln bestückt. Firmen wie ASML, LVMH, Novo Nordisk oder eine Dassault Systèmes sind dort vertreten. Laut Comgest-Anlageexperte Wolfgang Fickus müssen Compounder drei Kriterien erfüllen: Die Bewertung darf hoch, aber nicht überzogen sein. Das Gewinnwachstum je Aktie (Earnings per Share) muss dynamisch und, besonders wichtig, nachhaltig sein. Fickus spricht hier von der «Duration des Wachstums». Der Deutsche bezeichnet die Compounder auch als «Langstrecken- oder Marathonläufer». «Es gibt nur sehr wenige Unternehmen, die Marathonläufer sind, aber es lohnt sich, diese extrem langfristig zu halten», sagt er. Der Zinseszinseffekt mit dem exponentiellen Wachstum kommt eben erst über lange Frist so richtig zum Tragen. Entscheidend ist, dass die Firmen in der Lage sind, die hohen Renditen auf das investierte Kapital zu halten oder sogar zu steigern.

Einfach ist das nicht. Denn hohe Profitabilität zieht Konkurrenten magisch an. Die Fähigkeit, die Geschäfte zu verteidigen, ist daher zentral. Experten sprechen von schwer zu überwindbaren Burggräben. Besonders breit werden solche Gräben durch Netzwerkeffekte (US-Big-Tech), starke Marken (Luxusindustrie), langfristige Verträge und Abo-Modelle (Softwarehersteller und Dienstleister) sowie Patente (IT und Pharmaindustrie).

Klassische Beispiele sind Microsoft oder Apple. Die haben ihre Standards über die ganze Welt ausgebreitet – entsprechend hoch sind die Ausstiegshürden. Gerade für Unternehmen ist ein Leben ohne Microsoft-Produkte schwer vorstellbar. Das iPhone gegen ein Samsung-Smartphone zu tauschen, ist für den technisch durchschnittlich begabten Nutzer eine Herausforderung. Experten sprechen von «Stickyness», also Klebrigkeit solcher Modelle. «Diese Firmen haben nicht immer die beste Technologie, aber sie haben nun mal den Standard gesetzt», sagt Stefan Risse, Kapitalmarktstratege vom deutschen Value-Haus Acatis.

Absatzmarkt erfunden

Goldstandard nennt sich die bewährteste Lösung in der Medizin. «Bin ich gut auf das Insulin von Novo Nordisk eingestellt, wäre ich doch bescheuert, den Anbieter zu wechseln», sagt Risse. Zudem sind die Hersteller von Medikamenten und Therapien durch Patente geschützt. Als klassischer Compounder hat Novo Nordisk die Profite aus den Geschäften in die Entwicklung einer Schlankheitsspritze gesteckt, die nun Milliardengewinne bringt.

Daniel Häuselmann ist Leiter Schweizer Aktien bei GAM und ein besonders erfolgreicher Fondsmanager. Er hält Medacta für einen «guten Compounder». Mit dem Fokus auf die Entwicklung, die Herstellung und den Vertrieb innovativer orthopädischer Produkte gelinge es den Tessinern, den etablierten Konkurrenten Marktanteile abzujagen. Für Häuselmann qualifizieren sich unter den Schweizer Unternehmen – neben Medacta – Sika, Bossard, Straumann, Interroll, Bachem, Swissquote und VZ als Compounder.

«Durch Innovationskraft erfinden sich Compounder so ständig neu», sagt Wolfgang Fickus. Apple hat mit dem iPod oder dem iPhone zuvor nicht vorhandene Märkte kreiert. Aktionären bescherte diese Fähigkeit einen Geldregen. Ein Investment in Apple hat sich über die letzten 20 Jahre versechshundertsechzigfacht.

Ob die Cashflows in die richtigen Projekte investiert werden, liegt zu einem guten Teil am Management. Häufig werden Compounder und noch mehr 100-Bagger von visionären Führungspersönlichkeiten wie Jeff Bezos oder Steve Jobs angetrieben. «Wir suchen ein Management, das interessante, langfristige strukturelle Trends erkennt», sagt Häuselmann. Dabei wird nicht ständig neu gesucht. Viele Compounder zeichnen sich laut Fickus auch durch einen geringeren CEO-Verschleiss aus: «Eine L’Oréal hatte seit 1909 erst sechs CEOs. Das sind sehr verlässliche Partner.» Doch nicht nur der CEO ist entscheidend. «Wichtig ist, dass auch die zweite Garde vernünftig ist. Aber sehr oft korreliert das mit dem CEO. Ein guter CEO hat gute Untergebene», so Häuselmann. Die Fähigkeit, den Zinseszins für sich zu nutzen, ist nicht nur in den Zahlen zu finden, sondern auch – deutlich schwerer identifizierbar – in der Firmenkultur. «Unternehmen sind wie Lebewesen, und bei manchen ist das Compounding Teil ihrer DNA», weiss Daniele Scilingo.

Bei der Innovationskraft wird die Profitabilität wieder relevant. «Unternehmen, die sehr gesund sind und hohe Margen haben, können sich Dinge wie ein kostspieliges R&D-Center leisten», sagt Daniel Häuselmann. Ein Beispiel sei die VAT Group. Die Ostschweizer bauen zurzeit ein grosses Forschungs-und-Entwicklungs-Center in der Schweiz. Noch vor wenigen Jahren lag der Fokus einzig auf Hochleistungsvakuumventilen, heute werden die Geschäfte mit Vakuummodulen ergänzt und ganz neue Anwendungen entwickelt.

Bei Unternehmen, die austauschbare Produkte anbieten und sich nur über den Preis differenzieren, sind die Burggräben besonders leicht zu überwinden. «Die können leicht kopiert werden und verdienen auch nie richtig Geld», weiss Marc Possa. Die Kostenführerschaft als Strategie erweise sich über die Zeit als nicht stabil. «Volumen- und somit Kostenführer bleiben Firmen nur so lange, bis ein Konkurrent mit den moderneren Anlagen kommt. Innovationsführerschaft garantiert hingegen, dass ich auch morgen noch im Geschäft bin, weil ich mit Innovationen Probleme lösen kann», so Possa.

Gesegnete Schweiz

Die Zahl der Innovationsführer ist in der Schweiz besonders hoch. «Als kleines Land mit starker Währung und grosser Konkurrenz aus dem Ausland sind wir zur Innovation gezwungen, sonst gehen wir unter», sagt Daniele Scilingo. Die Compounder-Dichte sei in der Schweiz daher besonders gross. Sika, VAT, EMS, Schindler, Straumann, Geberit, Richemont, Partners Group und auch Nestlé gehören für ihn dazu: «Nestlé hat seit 1989 einen Total Return von 2716 Prozent erreicht, jährlich im Schnitt 10,4 Prozent. Das nenne ich Compounding.»

Compounder zeichnen sich laut Stefan Risse durch extrem gute Marktstellungen aus. Typischerweise bringt die Dominanz hohe Markteintrittsbarrieren für die Konkurrenz, höhere Kapitalrenditen und eben grossen Spielraum für Investitionen mit sich. «Über die Zeit werden die Firmen immer stärker. Als Nummer sechs oder sieben am Markt hat man es schwer. Wir favorisieren die Leader», sagt Häuselmann.

Dass sich analog zur Evolutionstheorie auch in der Wirtschaft die Stärksten durchsetzen, zeigt sich besonders in Krisensituationen. «Während andere Unternehmen schwächeln, zeigen typische Compounder in Krisen ihre Stärke», erklärt Wolfgang Fickus. Die Firmen in seinem Flaggschiff-Fonds wuchsen in der Finanzmarktkrise organisch um drei Prozent. Auch die Pandemie wussten viele zu nutzen: Microsoft baute ihre Dominanz nicht zuletzt durch Anwendungen wie Teams aus.

Die Firmen, die wir heute als Compounder bezeichnen, haben eine noch bessere Marktstellung als die Compounder, die wir vor 15 Jahren hatten», sagt Acatis-Experte Risse. Damals waren an den Börsen noch Ölkonzerne wie Exxon oder BP dominant. Deren Produkte lassen sich leicht ersetzen. Heute führen die Listen der grössten börsenkotierten Firmen die Technologieriesen mit ihren «klebrigen» Abo-Modellen und Netzwerkeffekten an.

Dass Compounder gute Investments sind, ist kein Geheimnis. An effizienten Kapitalmärkten müsste die Fähigkeit zum exponentiellen Wachstum in den Kursen enthalten sein. Zwar sind die Bewertungen im Schnitt recht hoch, doch die langfristigen Chancen sind nicht eingepreist. «Der Markt schaut 12 bis 24 Monate voraus, auf weitere Sicht ist kein Wachstum im Kurs. Auch die Gewinnschätzungen der Analysten reichen bestenfalls zwei bis drei Jahre in die Zukunft. Dann werden die Prognosen auf den Marktdurchschnitt heruntergefahren», sagt Daniele Scilingo.

Herkömmliche Bewertungsmodelle tun sich mit Wachstumszyklen von mehreren Jahrzehnten schwer. «Das Performancepotenzial ist oft nicht eingepreist, weil sich die Teilnehmer am Kapitalmarkt davor scheuen, hohe Multiples zu zahlen», weiss Fickus. Der Anlagehorizont sei schlicht zu kurz. Comgest hat das Beispiel Coca-Cola durchgerechnet. «Rein theoretisch war eine Coca-Cola-Aktie mit einem Preis von mehr als 8000 Dollar beim IPO im Jahr 1919 bei einem Zinsfuss von acht Prozent fair bewertet», so Fickus. Der IPO-Kurs lag aber bei 40 Dollar. Wie viele Compounder ist Coca-Cola kein Highflyer-Wachstumstitel, sondern überzeugt langfristig. Seit dem Börsengang legte die Aktie jährlich im Schnitt um zehn Prozent zu, dazu kommen vier Prozent Dividendenrendite.

Spekulative Blasen

Zwar hat Qualität ihren Preis, und Compounder wachsen in der Regel in eine höhere Bewertung hinein. Doch je höher der Preis, desto grösser das Risiko. Cisco ging als «Schaufelhersteller des Internets» mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 200 in den Dotcom-Crash und hat seither das alte Hoch nicht mehr erreicht. Heute ist Nvidia der «Schaufelhersteller der KI». Wie Cisco damals weist der Chip-Riese heute ein KGV von mehr als 200 auf. «Es gibt spekulative Blasen, da muss man vorsichtig sein», warnt Wolfgang Fickus.

Eingepreist wird exponentielles Wachstum auch nicht, weil es selbst nach einer Pandemie schwer vorstellbar ist. Auch Mathematiker liegen bei Schätzungen daneben. Beispiele machen die Grössenordnung des Tempos ein wenig fassbarer. Da gibt es die Geschichte vom Reis auf dem Schachbrett, der auf jedem Feld verdoppelt wird. Auf dem ersten Feld liegt ein einziges Korn, auf dem letzten mehr, als es auf dem Planeten gibt. Ein anderes Beispiel versucht exponentielles Wachstum über Distanz zu erklären. Würde sich die Schrittlänge eines Menschen mit jedem Schritt verdoppeln, hätte er die Welt beim 30. Schritt bereits 27 Mal umrundet.

Grösse und Compounding sind kein Widerspruch. Selbst Riesen wie Apple können ihre gigantischen Cashflows noch in neue Geschäfte investieren. Jedoch ist es kaum vorstellbar, dass Firmen mit einer Marktkapitalisierung von einer Billion Dollar für einen Neuinvestor noch zu einem 100-Bagger werden. «Die Chance, sich zu verhundertfachen, haben neue Technologien oder neue Geschäftsmodelle, die sich erst beweisen müssen. Funktionieren sie, sind Verzehn- oder Verzwanzigfachungen möglich. Später wachsen sie in die Compounder-Phase hinein», sagt Risse. Grundsätzlich sollten Compounder ihre Gewinne in rentierende Geschäfte investieren. Schütten sie einen Teil ihrer Gewinne aus, raten Experten dazu, die Dividende wieder in die Aktie zu investieren.

Wer lange auf einen Compounder setzt, kann auch hier aus dem Vollen schöpfen. Denn die auf den Einstiegskurs gerechnete Dividendenrendite wird bei einem stark laufenden Compounder hoch. Für einen Nestlé-Aktionär, der den Titel vor 20 Jahren zu rund 30 Franken kaufte, bedeutet eine Dividendenausschüttung von derzeit knapp drei Franken eine Rendite von fast zehn Prozent. Solche Fälle sind gerade bei Markenartiklern wie P&G, Coca-Cola, PepsiCo oder Unilever keine Seltenheit. Einen Extremwert liefert McDonald’s: Wer den verlässlichen Dividendenzahler vor 20 Jahren für 22 Dollar kaufte, erhält heute eine Dividendenrendite von 30 Prozent.

Langfristig den Zinseszinseffekt zu nutzen, macht daher auch für die Vorsorge Sinn. «Der Zins ist der dritte Beitragszahler. Je länger man einzahlt, umso mehr», sagt Mario Bucher von PensExpert. Bucher hat gerechnet: Bei einem AHV-Lohn von 85'000 Franken und einer jährlichen Verzinsung des Pensionskassenvermögens von drei Prozent sammeln sich über 40 Jahre knapp 500'000 Franken an Vorsorgevermögen an. Mehr als 200'000 Franken stammen von Zins und Zinseszins. Je früher Sparer das «Weltwunder» für sich arbeiten lassen, desto besser.