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So bekommen Sie Profite mit Sicherheit

Sicheres Geschäft: Dorma+Kaba-Präsident Ulrich Graf gehen die Kunden nicht aus. Keystone

So interessant Dorma + Kaba auch sind – mit einem Einstieg eilt es nicht; Vorsicht bei der ­Spekulation mit Lombardkredit; Inditex sind ­saftig bewertet, langfristig aber attraktiv.

Kommentar  
Von Frank Goldfinger
25.05.2016

Jüngst ging der von KPMG Schweiz jährlich verliehene «Swiss M&A Award» an Tamedia, SGS und Dorma + Kaba. Letztgenannte Firma gilt für die Jury als «eindrücklichste internationale Transaktion mit Schweizer Beteiligung». Bekanntlich hat sich im letzten Jahr Kaba mit der deutschen Dorma zum weltweit ­drittgrössten Anbieter von Sicherheits- und Zutrittslösungen zusammengeschlossen. Seit kurzem liegen die ersten Resultate des Duopacks vor. Nach Pro-forma-Zahlen stieg der Umsatz im ersten Halbjahr um 2,6 und der Betriebsgewinn um 9,4 Prozent, die Ebitda-Marge stellt sich auf 14,3 Prozent. Die Nummern eins und zwei der Branche, die schwedische Assa Abloy und die irische Allegion, ­erwirtschafteten im letzten Jahr eine Ebitda-Marge von 16,3 beziehungsweise 17,3 Prozent. Dorma + Kaba hat also ertrags­mässig noch einiges aufzuholen.

Für eine Beurteilung, ob die ­Fusion ein Erfolg ist, ist es noch zu früh. Der Umbau kostet Geld – und Zeit. Die Firmenspitze, Präsident Ulrich Graf (71) und CEO Riet ­Cadonau (55), stellen für 2018/19 eine Ebitda-Marge von 18 Prozent in Aussicht. Das wäre mehr als bei den beiden Hauptkonkurrenten. Die Bank Vontobel allerdings bezweifelt, dass die Firma ihre mittelfristigen Ziele erreichen kann, und setzt die Empfehlung von «hold» auf «reduce». Dennoch hat Dorma + Kaba eine rosige Zukunft vor sich. Das Sicherheitsbedürfnis bei Personen steigt, die Anforderungen an den Schutz von Gebäuden nehmen stetig zu. Und bei Türschlössern und elektronischen Zutrittskontrollen ist die Firmengruppe aus Rümlang ZH top. Doch solange der Umbau läuft, hat der Einstieg in die Aktie keine Eile.

Gefährlicher Hebel

Die Nullzinspolitik wird von Firmen zunehmend dazu benutzt, das Geschäft anzukurbeln. Beispielsweise bieten einige Autohändler Leasingverträge mit null Prozent Zins an. Oder Swissquote hat mir ein Angebot geschickt: «Zusatzchancen ohne Zusatzkosten – Jetzt null Prozent Zinsen auf Ihren Lombard­kredit.» Der Onlinebroker will damit die Umsätze ankurbeln. Schliesslich kann sich die Firma zu geringsten Kosten refinanzieren.

Ein verführerisches Angebot, dank dem mancher Privatinvestor seine Positionen ausbaut. Und damit hohe Risiken eingeht. Denn mit einem Lombardkredit kann man weitere Aktien kaufen, muss dafür jedoch seine Papiere als Pfand hinterlegen. Solange die Kurse nach oben zeigen, ist alles im grünen Bereich. Doch fallen die Preise, ist der Kredit schnell nicht mehr gedeckt. Dann verlangt der Broker einen Margin Call, einen Nachschuss. Der Kunde muss den Kredit so weit zurückzahlen, bis dieser wieder durch den Depotwert gedeckt ist. Bei stark fallenden Märkten kann dies in eine Kata­strophe münden. Wenn der Kunde nämlich keinen Nachschuss mehr leistet, werden seine Aktien zwangsliquidiert. Nicht wenige Anleger haben auf diese Weise beinahe alles verloren.

Wer nicht genügend Cash hat, um allfällige Nachforderungen seines ­Brokers erfüllen zu können, sollte niemals einen Lombardkredit ­aufnehmen.

Keine Rückzahlung

In der letzten Ausgabe hat die «Bilanz» über den möglichen Verkauf des 33-Prozent-Pakets berichtet, das Novartis an Roche hält. Worauf mich ein Leser fragte: «Wäre es nicht angezeigt, dass Novartis einen Teil des Erlöses an die Aktionäre ausschüttet?» Ich verstehe die Begehrlichkeit. Schliesslich werden die Aktionäre arg gebeutelt; seit letztem Juli sind die Titel um gegen 30 Prozent abgestürzt. Der Verkauf des Namenaktien-Pakets an Roche würde 13 Milliarden Franken in die Kasse spülen. Für eine Rückzahlung an die Aktionäre, beispielsweise in Höhe einer Jahresdividende, müsste der Basler Konzern sieben Milliarden aufwenden. Nun sind solche Kapitalrückzahlungen zwar selten, aber nicht unlogisch. Braucht ein Unternehmen neues Geld, müssen ja oft auch die Aktionäre hinstehen.

Der Haken daran: Novartis braucht die Milliarden dringend selbst. So sass der Konzern Ende März auf Nettoschulden von 23 Milliarden Dollar. Der Schuldenberg wurde zwar kurzfristig auf­gebläht durch die Dividendenzahlung, doch auch so ist ein Abbau dringlich. Teuer wird auch das ­Unterfangen, die an Austrocknung leidende Augenheilsparte Alcon wieder aufzupeppen. Zu guter Letzt würde eine Übernahme, beispielsweise auf dem Feld der Krebsmedizin, dem Konzern sehr gut ­an­stehen. Und überhaupt: Der angebliche Verkauf des Roche-Pakets ist bislang ohnehin nicht mehr als ein Gerücht.

Schneller Schneider

Europas Textilbranche klagt – der ungewöhnlich warme Winter hat das Geschäft vermiest. Nicht so bei Inditex. Der Kleiderhändler weist für das per Ende Januar abgeschlossene Geschäftsjahr 2015/16 einen um 15 Prozent höheren Umsatz von 20,9 Milliarden Euro aus, der Gewinn verbesserte sich in demselben Ausmass auf 2,9 Milliarden. Das spanische Unternehmen mit acht Konzepten – wichtigste Umsatzträger sind Zara, Pull & Bear und Massimo Dutti – ist seit Jahren höchst erfolgreich. Trumpf der Strategie ist die vertikale Integration; vom Design über die Produktion bis zum Vertrieb wird alles inhouse abgedeckt. Kein Konkurrent reagiert schneller auf Modetrends. Vom Entwurf bis zum Kleid im Laden benötigt das Unternehmen gerade mal einen Monat.

Das Geschäftsmodell wird wohl auch in Zukunft für überdurchschnittliches Wachstum und hohe Erträge sorgen. Auch beim Aktienkurs sehen die Analysten noch viel Potenzial. Dabei hat sich der Wert der Valoren über die letzte Dekade bereits mehr als vervierfacht. Und dieser Höhenflug wiederum hat Firmengründer und Mehrheitsaktionär Amancio Ortega (80) zum zweitreichsten Menschen der Welt gemacht.

Weniger gut gehalten haben sich die Titel von H&M. Dennoch steht der Inditex-Hauptkonkurrent, rein auf die Aktienbewertung abgestützt, besser da. Die Aktien des schwedischen Konzerns werden für 2016 mit einem KGV von 20,6 bewertet gegenüber 26,6 bei Inditex. Trotzdem werden die Aktien von Inditex öfters empfohlen als jene von H&M. Denn die spanische Gruppe weist eine dynamischere Ertragsentwicklung auf. Die hohen Erwartungen der Anleger sind denn auch Ausdruck dieser saftigen Bewertung. Damit ist eines klar: Inditex sind nur etwas für Langfristanleger.

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